燃起腾讯，探探股王的"底"

1）房地产连续性不动产内涵，包括已上县内持股不动产内涵和未能上县内的持股不动产内涵。上县内一小由股票价格*大股东的公允内涵来为，非上县内一小则为十几名分析家注意到的作价一致在短期内。

如图结果显示，9同月23日Prosus持有人的搜狗持股内涵为943亿美金，相异连续连续性NAV的75%，是内涵极低的房地产连续性不动产。

2）净手续费，由账上手续费及手续费等价物，加上较短期房地产，减到去较短、长年有息债务后来为。

其之前，由于非上县内房地产不动产内涵取决于分析家们注意到的作价，多半很高于相异不动产的单是内涵。因此这也就避免，无论是Naspers，还是Prosus，Facebook公开的“身家”一般情况下要大于其报表上的不动产减到利息，且时会随着分析家的在短期内反为动而不断调整。

截至9同月16日，Prosus共计作价0.48亿股，九成此次第二大作价份布2.65亿股的18%，消耗达31亿美元，合243亿港元。如果按照搜狗在6同月27日至9同月23日的发车作价均价323港元来计算，年末7600万股，共计245亿港元，剔除扔掉一小汇所部震荡妨碍，前提与Prosus作价款项大于。

对照当初年末计划书暂定之前所说的，作价款项主要可能于很高价搜狗投资者，明确指出除了这一小很高价营收，肯尼亚控持股是完全想要另外掏钱，并且很高价与作价近乎联动执行者。

如果按照搜狗此前三个同月的作价情况下（均价、作价均量）、年末节拍，举例控持股作价过程之前依然不调动其他款项（自有手续费或很高价其他不动产营收款项），更差情况下就是在作价量降至这一轮计划书的总和2.65亿时，Prosus的NAV与县内值间的银两所部还未能降至外间恼火的很高度。

那么还必须（2.65-0.48）/0.48*3≈14个同月，比如说，除非搜狗上交所县内值在未能来一年内长时间以目此前的为数开展交易则有统，否则更差情况下就是控持股要年末到来年11同月。但座头鲸王视为这种情况下发生概所部很高，一方面世界各地股县内未能来将会于来年上半年长时间转好（美联储加息放缓），那么相异Napers和Prosus县内值时会提高，似乎时会较慢减小与NAV的银两所部。另一方面，搜狗也未能来将会由于前提面随之好转而迎来更为多的多头款项建仓，县内值提高最大限度控持股减缓年末节拍。

2、搜狗作价款项负荷大，真能收持股？

在控持股年末其间，为了支撑股票价格，搜狗的外间也在联动作价自己的大股东。即使如此三个同月搜狗每日作价布在3～3.5亿港元间，相异大股东量在83～130万股发车。

截至9同月16日，搜狗已累计作价3281万股，消耗款项106.5亿港元。但与控持股年末的7600万股相比之下来说，差距非常大。由于股票价格先破新低，从趋势上来看，尽管县内场竞争作价布在攀升，但外间的作价力度在随之加大。

但座头鲸王上记事也说，时时疲软平淡的县内场竞争焦虑，主要受到目此前的连续连续性生态则有统（加息、鼠疫、战争、之前美对抗）多重诱因叠加妨碍，在一定层面上属于相比之下出名且顽固的行情。如果值得注意以上述更差情况下（按即使如此三个同月的最少作价布、最少作价布等）来计算，搜狗还必须达3.35（最少每日作价布）*308（14*22天交易则有统日）=1032亿港元来用于作价。

此同一天的二季报之前公开，目此前搜狗账上总手续费（举例来说公允内涵反为动计入八字的全球性金融不动产）3159亿元总款项，较短期有息债务为305亿。长年有息债务主要为便利开展世界各地房地产而借贷的无按揭美元应付票据，大一小到期日较久（73%为5年以上），如果以还要年末14个同月为时间时间段来看，长年债务不时会在这个其间内对搜狗的手续费生产力造成负荷。

比如说，前提如果单看剔除扔掉较短期债务之前的净手续费为数2850亿元总款项，搜狗只能负担得起1000多亿港元的作价款项生产力。但我们考虑实际上情况下是——由于单人游戏上船的急切连续性，搜狗仍然在加大对外国单人游戏日本公司的房地产。除此除此以外，在从纺织者增值、粗新材料的布局上，搜狗也在长时间出左手。如果考虑未能来一年似乎的房地产活动款项生产力，那么搜狗也不排除时会显现出来一些手续费负荷。

因此座头鲸王视为，如果为了维持左手头的手续费宽裕，以及满足金控日本公司牌照的申叮嘱准则（详情可参看座头鲸王历史记事章《蚂蚁的蝴蝶效应：美团、拼多多都时会被搜狗甩？》），一小很高价大中华区相比之下茁壮的持股连续性不动产（Q2房地产连续性不动产单是内涵将近6861亿，座头鲸王推算NAV公允内涵为10024亿），无疑一种一箭双雕的继续举措。更为何况，本身这样的操作方法也更为利于随时随地县内场竞争款项在对搜狗作价时，关注到这一小房地产连续性不动产的内涵，来做到对股票价格的提振。

总的来说，更差情况下就是年末要长时间到来年上半年，而搜狗出于控管县内值的目的，时会长年执行者作价操作方法。为了缓和似乎的款项负荷，以及按但政府机构要求申叮嘱金控牌照，搜狗很高价持股连续性不动产的似乎连续性并不一定小。

虽然搜狗此同一天最后声称外媒对很高价持股不动产的并不知道，但座头鲸王视为，美团（茁壮同型不动产）、快速左手（片段号销售纺织务竞对）、拼多多（茁壮同型不动产）等标的的房地产者，仍然必须关键因素时刻关注潜在的很高价风险。

二、较短期前提面的拐点在短期内：先紧张，先丧失

回头了年末，下面最后可以聊一聊搜狗的前提面了。

关于连续连续性生态则有统的交易则有统成本发生反为化在短期内，这一点座头鲸王就不继续做开展时了。鼠疫及相适应方针的发生反为化，时会造成了整个从纺织者β的反弹。但既然是择优，因此我们更为关注搜狗紧接著α的交易则有统成本发生反为化。

县内场竞争时时对搜狗前提面的推论是有些纠结的。一方面对搜狗社交水流量的前哨具备长年宗教信仰，另一方面又因为时时的公平竞争、但政府机构对较短之前期绩效造成了的长时间连续性妨碍而信心太少。

比如，对于三大很高营收的手续费流销售纺织务，县内场竞争的顾虑主要有：

（1）急促快速对搜狗水流量份布堆积的妨碍还时会长时间多久？

（2）单人游戏的语义随着版号重启之前大小“共计同富裕”的隐形方针，未能来快速速增长自由空间的吸引力减小。较慢布局外国县内场竞争能否在较短期补足本土的缺口？

（3）付清时会不时会踏入水煤电炼一样的公共计基础设施，长年失去提价的似乎连续性？

（4）国有阳开展改革后，搜狗阳还有快速速增长自由空间吗？

上述的顾虑并不一定是过多平淡在短期内下才时会存在的，一小解决办法的确是搜狗较短之前期甚至长年都没法沦落的制达诱因，可否每一个解决办法都必须逐个深挖。座头鲸王将站在阴连续性偏自由派的角度来开展辩论。

1、整个搜狗生态则有统的水流量迁离还在长时间，好的是就有显著紧张

互联网该平台继续做的都是水流量只凭的生意，对于搜狗来说，搜狐QQ为数众多社交该平台是水流量蓄水池，单人游戏、大写字母概要、电视广告还是付清，都是对蓄水池之前的水流量继续做的只凭。在即使如此的三年里，搜狗连续连续性生物群落的软件间隔时间绝对值上并没有显现出来显著的下降，但从九成比来看，受急促音、快速左手的堆积妨碍就显著多了。

但自去年上半年以来，搜狗则有总间隔时间九成比开始受制于35%~36%发车震荡，公平竞争的妨碍并未能大大紧张。来月以来，字节的战略重点从电视广告移向了淘宝（举例来说本地零售），当然主要诱因是它的电视广告写入所部并未能相比之下极很高了，先提高的话时会妨碍软件体验，因此搜狗间隔时间被迁离的速度也放缓了一些。

另一方面随着来年年之前片段号的日活领先于急促音（8.13亿vs 6.8亿，可能Questmobile），搜狐间隔时间自片段号上两条路线后总间隔时间扭转负快速速增长趋势，及搜狐间隔时间九成比前提维持稳定，未能来我们未能来将会看到搜狗生态则有统水流量只能更进一步趋稳甚至之前修缮。

看来，搜狐这个庞大且还在快速速增长的叔父生态则有统被寄予了厚望。在其他专门从事多种不同层面的遭遇快速速增长迎风之时，上市公司绩效的负荷也给到了张小龙。因此我们看到，月还计划书月末前进赢利化的片段号，在7同月、8同月就上半年另一款了信息流电视广告（合达）则有统设计、片段号咖啡店、信息流电视广告（竞价）则有统设计，相比之下来说之此前属于私域连续性质的推选电视广告，逐步完备了公域电视广告的转用新功能。

相比之下来说于茁壮该平台急促音和快速左手，片段号的魅力自然可能于它只不过的搜狐生态则有统，一个亚洲各国第二大的私域水流量该平台，也是店铺视为长年运营成本最低的水流量获取该平台。如果不考虑完备片段号之前对搜狗的直播淘宝似乎随之而来的水花，那么转用在片段号上的公域信息流电视广告，我们预料只能在之前长年2025年降至近200亿的为数，最少分配片段号的这些预算似乎主要可能于从急促音、快速左手后背夺食。

2、单人游戏语义确实反为了，较短期有负荷

日产汽车的版号量占优势被抹平，是搜狗、新浪网等龙头日本公司陷于的主要较短期利空。但通过此前记事搜狗、新浪网的老单人游戏流水比较，也可以发现，在消费者疲软的时时，搜狗的大DAU单人游戏抗急跌连续性更为胜一筹，因此值得注意是为了减到少下降或维持快速速增长，新浪网对版号的盼望更为很高，以及上船的意愿更为强，来年上半年也破天荒很高频所部的出左手房地产外国制作公司。

那么世界各地单人游戏从纺织者的疲软消费者还将长时间多久？

根据NewZoo最新一期的世界各地单人游戏分析报告，世界各地单人游戏从纺织者迎风还将长时间到2023月末。但对于亚洲各国单人游戏日本公司上船来说，平淡之前也有相比之下大力的一面。

1）来年上半年不用多说，不仅与本身软件的消费者力下降特别，同时单人游戏从纺织者还必须继续降解停下来出鼠疫后的除此以外滑坡期（涨幅很高可有）。

2）2023年的单人游戏县内场竞争快速速增长情况下，NewZoo将原先预测的总量10%降至至2%，这意味着尽管2022年可有并不一定很高，但NewZoo视为石油危机避免的消费者疲软还将更进一步在2023全年其间长时间。

3）多种不同单人游戏同型式之前，移动单人游戏仍然是总量极低的。这对于擅长移动单人游戏的亚洲各国单人游戏制造厂商停下来出第一人来说，是一个相比之下利好。

4）多种不同国家区域县内场竞争，西斯、亚洲区未能来三年总量相比之下极很高，其之前亚洲区的县内场竞争为数九成了世界各地的50%。消费者习惯、人记事生态则有统更为相同的亚太县内场竞争，也是亚洲各国单人游戏制造厂商更为容易上船的主要县内场竞争。

3、未能来金科企服的快速速增长在短期内要压一压

作为曾经的矿山和快速速增长讲述两条路线之一，全球性金融新材料与从纺织者增值也是支撑搜狗作价趋向万亿美元的关键因素。

但随着去年国家但政府随时随地该平台付清电价开展降至后，以及该平台农纺织必须在一般来说时期发挥的一些工商保障新功能，因此没法将赢利付清的未能来工纺织发展对标当此前的亚洲各国付清日本公司很高度。但如果说要更进一步加速该平台的利润自由空间，座头鲸王视为似乎连续性不很高，相比之下是在之前期内。去年国家但政府要求该平台对之前小从纺织者的付清电价降至，更为多的是受制于在鼠疫和该平台农纺织查处的剧之前下提出。

但在3同月全球性金融委、8同月国常委重要领导谈话所谓后，我们视为但政府机构行政部门对该平台农纺织的查处并未能前提告一段落，未能来更为多的是以全面性但政府机构和鼓励大力支持都以。

但同时我们也不愿坚称，取而代之但政府机构生态则有统下，阳销售纺织务的长年快速速增长在短期内必须压一压。

根据信通院公开，2021年中华民族公有阳销售纺织务相比之下来说2020年最后泵较慢，同比总量极低82%。对比之前美公有阳县内场竞争为数九成连续连续性GDP比重（之前vs美=0.19% vs 4.05%），亚洲各国的大写字母农纺织还有相当大的割裂自由空间，我们预料未能来年还将继续维持很高速快速速增长。

但在政企阳开展改革之前，艾哈迈德、搜狗原来的其职协议、公共计增值协议、学校疗养院协议、可持续从纺织者协议、交运纺织协议似乎大一小都时会逐步暴增到具备更为多但政府剧之前的运营商左手之前，即艾哈迈德、搜狗的县内九成所部时会逐年减小。

根据JPM推算，2021年来自但政府、公共计增值行政部门的IT特别财政支出九成到本土IT总财政支出的70%（公有阳财政支出举例来说在内），剩下的县内场竞争之前，搜狗阳相比之下有公平竞争占优势的互联网从纺织者客户，九成比较小且目此前公有阳的割裂相比之下充分。未能来亚洲各国公有阳很高速快速速增长的一个大将主要来自于传统从纺织者向大写字母农纺织转同型，但搜狗阳的应用先发占优势并不一定能设法自己获得快速速增长储蓄。

如下图，座头鲸王预料长年下搜狗公有阳县内九成所部将由2021年的11%降至5.5%，但同时随着搜狗阳新产品更为多的以毛利所部极很高的Paas、Saas增值都以，连续连续性搜狗阳的毛利所部时会相比之下来说今天快速速提很高。

总的来说，在原来的支柱销售纺织务差确有差和逐步停下来丧失的同时，片段号和外国单人游戏是取而代之长年快速速增长讲述。片段号赢利化更进一步打开了搜狐生态则有统只凭内涵的似乎自由空间，外国单人游戏也许在近两年受到世界各地农纺织下行的负荷，对绩效助益不多，但之前长年上未能来将会在全球性县内场竞争上获取更为多的县内场竞争份布，来马达绩效快速速增长。

三、作价更为新

最后结合作价来看，在上记事对销售纺织务快速速增长的举例下，座头鲸王预料明后两年Non-IFRS归母上年将受制于显著修缮期，一方面源于日本公司本身的降本增效，另一方面则由于片段号的另一款以及连续连续性电视广告销售纺织务的修缮，2024年世界各地单人游戏迎风期中止，搜狗的外国布局逐步开花结果，单人游戏补贴未能来将会之前较慢快速速增长。

在DCF模同型下，按照WACC=10.35%，g=3%的举例必需，计算出搜狗的阴连续性作价近3.6万亿港元，合，相异2023年相异归母上年为28x PE，相异Non-IFRS归母上年为24x PE，座落在历史作价之前枢很高度。

相比之下来说之此前座头鲸王月给的作价，主要降至了较短之前期的单人游戏补贴总量，放缓电视广告修缮速度，以及加速从纺织者阳的长年自由空间。除此除此以外，我们也将举例利所部调很高至3.5%来反应会较短之前期的加息生态则有统。

但由于存在控持股的抛压，不少款项更为愿意可选择用较短期出发点来评估搜狗的房地产连续性价比。在座头鲸王的举例之前，2023年世界各地连续连续性生态则有统还是有衰退负荷，因此我们可选择以2023年的绩效来算一个较短期偏自由派的价格，来作为发车震动的上部作价。

终究得出263港元/股，相异2023年绩效为17x PE。

从最后的相比之下作价来看，单人游戏、金科以及持股不动产的内涵是支撑作价的主要裂谷。但实质上，搜狗放出的电视广告补贴与它的水流量为数并不一定对等，相比之下是将搜狐与急促音、快速左手比较，虽然有私域属连续性更为重的诱因，但搜狗的电视广告只凭还是先现一种“容忍”长时间。

因此在座头鲸王的举例在短期内之前，也暂时按照原先的赢利化层面，没有去继续做更为期待的自由空间打开。但实质上，这里是一座还未能完全开发计划的矿山，也许在未能来遇到更为大的快速速增长困难时，搜狗才时会可选择去挖金。

总的来说，从两种结果注意到的作价发车【263～381】港元/股来看，时时的搜狗受制于一个相比之下超卖的长时间。一旦较短期锋面诱因的妨碍紧张，我们相信县内场竞争时会迅速向内涵紧接著的方向诠释。

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