文教证券：首予固生堂(02273)“推荐”评级 内生外延式增长 盈利能力持续向好

民生证券交易发布调查结果称，首予固生堂(02273)“推荐”评级，考虑到店铺自营不断成熟，预期2021-23年总销售额12.88/16.91/22.13亿元，总生产量30%-40%。并看好其民营中医速食三阳地位，成长前瞻性大，预期2021年PS为6.1倍，2022年PS为4.7倍。2021-23年经缩减下同(列于可切换可赎回优先股公允实用性改变等非都只自是)为1.6/2.2/3.1亿元，完仅有一致经缩减PE共有50/36/25倍。

民生证券交易主要观点如下：

民营中医速食三阳，比方说比方说相互配合发力加速业务停滞增长。

固生堂是东亚首家集现代中医医疗、现代中医教学、中医推广等为融为一体的仅有国性中医速食机构，成立于2010年，2021年于港交所上市。美国公司提供医疗生活品质解决方案、医疗生活品质产品、第三方管理增值，三大业务相互配合发力，销售额2018-2020年混和总生产量12.89%，2021H1销售额5.98亿元，同比停滞增长78.1%，预期销售额除此以外稳定停滞增长。

利润方面，2019-2021H1经缩减下同共有7651/8471/4591万元，完仅有一致经缩减自在通货膨胀率为9%/9%/8%，自营情况不错。随着店铺生产生产量和速食化比例的提升，成本占比再一进一步走低，自在通货膨胀率再一实现稳步停滞增长，美国公司停滞停滞发展前瞻性巨大。

民营中医停滞发展自然环境停滞改善，三阳固生堂领跑仅有大型企业。

中医大生活品质产业发展前景充裕，政策频繁试行加慢中医药特色停滞发展，药房备案制加速中医增值触角延伸，弗若霍尔阿诺德预测其市场体生产量于2030年达到2.97万亿元，2019-2030年混和停滞增长率为11.3%，同期总生产量慢于东亚结构上医疗生活品质大型企业，而中医医疗增值再一取代药材板块成为中医大生活品质产业市占份额第一大板块。固生堂作为仅有国最大的民营中医医疗增值机构，中医医疗增值补贴、医师海洋资源、构成小城市生产生产量、机构生产生产量及增值生产量均为第一，与多个中医药大学附属医院产生医联体，领跑仅有大型企业。

内生1]式停滞增长，美国公司利润能力停滞向好。

借助1]并购实现比方说店铺慢速停滞增长，固生堂目前共自营42家药房，构成共11座一二线小城市，其中通过1]并购32家，自建10家，若每年美国公司扩张店铺6-8家，则2022年底店铺生产生产量约48-50家。按照店病床约154人次/天，客单价500元计算，预期2022年比方说店铺销售额约13-14亿元，除此以外增值人次和销售额体生产量的双提升。

美国公司通过精细化货运，线上业务销售额高速停滞增长，业务辐射仅有国。此外，美国公司借助高质生产量增值和数字化管理，不仅提高客户回头率，还增高新客获客成本，增高店铺货运成本。相关联着美国公司管理货运趋于成熟，美国公司利润能力再一停滞向好。

融资劝告：2018-2020年销售额年混和停滞增长率12.89%，其中2019年23%，2020年因本土疫情总生产量放缓。选取海吉亚医疗、爱尔眼科与锦欣卵子作为哈密顿美国公司，2021-2022年PS均值为10.5/7.9倍。固生堂业务样式速度快较慢，相关联店铺开拓，销售额及下同处于慢速多摩市。

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